升富策略 三只松鼠宣告2亿收购终止！“万店计划”破产，量贩零食赛道竞争加剧
三只松鼠收购爱零食，告吹了。
2亿收购终止
日前，三只松鼠发布公告称，该公司决定终止对湖南爱零食科技有限公司（下称“爱零食”）的收购事项。收购终止原因系“双方就部分核心条款未达成一致”。
对于终止收购原因，三只松鼠相关负责人回应称，本次《投资意向协议》的终止，是双方共同协商的决定，具体情况详见公司对外披露的公告。
在艾媒咨询CEO张毅看来，除了核心条款未达成一致之外，三只松鼠停止收购爱零食也与量贩零食赛道的变化有关。他指出：“目前线下零食连锁发展的时间并不长，但是整个产业链条竞争激烈，也影响到企业的单店盈利能力。这也是三只松鼠在收购过程中所面临的市场环境。”
三只松鼠与爱零食的“闪婚”始于2024年10月，这一事件曾被视为三只松鼠量贩零食赛道的重要布局：前者计划斥资2亿元收购后者控制权，意图借爱零食1800家门店网络快速扩张，后者创始人唐光亮更喊出“三分天下”的协同愿景。
零食行业疯狂内卷
在“全品类+全渠道”经营模式下，三只松鼠已经实现从坚果零食向烘焙食品、儿童食品、坚果乳饮、方便速食等多品类发展，2024年推出超600个SPU（标准产品单位），截至2024年年底，共提供超过1000个SPU。
早期依赖OEM代工的模式虽快速扩张，但食品安全与成本控制问题频发。
“未来企业竞争的核心是供应链，而这一块儿正是三只松鼠缺乏的。”中国食品产业分析师朱丹蓬表示。
2022年起，三只松鼠斥资建设无为健康食品城等自有工厂，实现每日坚果、夏威夷果等核心品类超50%自产，并计划在华东、华北、西南及海外越南新建21座工厂，形成全球供应链网络。
当前，在中国零食赛道已经逐步进入“存量竞争”的时代。零食行业的价格战白热化，让整个行业陷入“内卷”的困境，三只松鼠面临强敌环伺的处境。
三只松鼠坚果品类的最大对手是百草味，该公司2020年被全球食品巨头百事收购。三只松鼠综合零食的最大对手是良品铺子，这家公司在2020年登陆资本市场，净利润一度超过三只松鼠。
在量贩零食店赛道，三只松鼠面临着鸣鸣很忙和好想来母公司万辰集团（300972.SZ）的冲击。
以万辰集团为例，2024年实现营业收入323.3亿元，同比增长247.9%；归母净利润由上年同期的-8293万元扭转为盈利2.94亿元。
另一家重量级零食企业鸣鸣很忙近日也递表港交所。招股书显示，2022-2024年，鸣鸣很忙实现营收分别为42.86亿元、102.95亿元、393.44亿元，分别同比增加140.2%、282.2%；经调整净利润分别为0.81亿元、2.35亿元、9.13亿元，分别同比增加188.1%、288.7%。
截至今年3月，鸣鸣很忙全国门店数量已突破1.6万家。同在3月，万辰集团也宣称旗下量贩零食品牌签约门店数量已超过1.5万家。
“线上依赖症”严重
创立于2012年的三只松鼠，凭借电商平台风口迅速崛起。2019年，三只松鼠营收达101.73亿元的历史高点，其第三方电商平台营收占总营收的97%。也正是在2019年7月，三只松鼠于深交所创业板成功上市。
然而创下业绩高点后，2020年至2023年，三只松鼠连续四年营收下滑，尤其是2022年，业绩跌落谷底，同时公司还面临业务转型与行业竞争等多重压力，一度陷入发展困局。
进入2024年，三只松鼠打出了一套组合拳：加速零食上新，构建“全品类”产品矩阵；加速线下数字化分销，加速全品类适配与全渠道渗透，最终营收重回百亿大关。
三只松鼠2024年的年报显示，公司实现营业收入106.22亿元，同比增长49.3%；净利润达到4.07亿元，同比增长85.51%。
虽然业绩有所回暖，但随着电商平台流量红利的逐渐消退以及竞争对手的增多，三只松鼠不得不面对日益严峻的市场竞争环境。
从2019年到2024年，三只松鼠累计在广告平台服务及推广费上豪掷近60亿元，光是2023年和2024年这两年，就砸进去了20.02亿元，高额的营销费用正在不断侵蚀着净利润。三只松鼠的毛利率也受到了一定程度的挤压。
2022-2024年，三只松鼠经营的整体毛利率分别达到26.2%、22.7%、23.8%，波动十分明显。
资本市场对此也反应冷淡，3月28日三只松鼠公告发布当日，股价收跌5.58%。其市值从5年前巅峰时期的360.9亿元到现在的100多亿元，已跌去三分之二。
资本市场信心不足，一方面也是因为三只松鼠仍未摆脱“线上依赖症”。2019年三只松鼠营收的97%来自第三方电商平台，高度依赖线上渠道。
尽管三只松鼠宣称“全渠道转型”，但从最新的财报数据来看，2024年线上营收有74.07亿元，占了总收入的69.73%，对线上的依赖依然严重。
为了解决对单一渠道的过度依赖问题，三只松鼠曾试图通过“万家门店计划”来构建线上线下融合的全渠道网络，寄希望于5年内开设1万家线下门店以对冲风险。
然而，由于线下运营经验不足以及市场环境的变化，2023年末，“万店计划”正式宣布破产，投食店（直营店）全部关闭，联盟店（加盟店）也缩至266家。
面对线下扩张的失利，三只松鼠开始转向量贩赛道寻求突破。
2024年，三只松鼠宣布收购坐拥1800家门店的湖南零食量贩品牌爱零食。同年，又斥资6000万元收购了拥有“华北第一实体批发仓库”的爱折扣。
不过随着对爱零食的收购告吹，三只松鼠的“量贩零食梦”也破碎了。
三只松鼠的线下困局，本质上是流量思维与实体零售逻辑的冲突。核心矛盾在于，线下是比线上更需要时间和耐心的生意，依赖线上爆款逻辑，难以适配线下精细化运营的需求，而供应链深度整合与渠道利益重构，则仍需要时间。
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